摘要
3月10日，央行公布2月金融统计数据：2月新增社融7030亿元，同比少增4847亿元；M2增速回落至8.0%；金融机构贷款增加8858亿元，同比多增465亿元。我们的观点是： 社融增速回落，稳杠杆而非加杠杆。
一、信贷、票据回落。2月新增社融7030亿元，同比少增4847亿元。其中，2月对实体发放贷款7641亿，同比少增2558亿元，企业开具汇票降温，未贴现银行承兑汇票2月减少3103亿元，同比多减3200亿元，委托贷款和信托贷款分别同比少减242亿元和多减711亿元，表外非标融资整体再度萎缩，同比多减3600多亿。企业和地方债直接融资仍是贡献，企业债券净融资805亿元，同比多增191亿元，地方政府专项债净融资1771亿元，同比多增1663亿元。 从结构来看，1月大幅改善的贷款和票据未能持续，背后存在年初冲量和季节性因素，后续信贷的改善仍需过程，而宽信用政策和积极财政背景下，企业债券和地方专项债发行持续多增，是近几个月支撑社融的主要来源。
二、居民信贷少增，企业信贷平稳。2月人民币贷款增加8858亿元，同比多增465亿元。其中居民部门贷款减少706亿元，同比少增3457亿元，居民短贷减少2932亿元，同比多减2463亿元，创近年新低，中长贷增加2226亿元，同比少增994亿元；企业部门新增贷款8341亿，同比多增近900亿元，结构上，票据融资同比多增2470亿元，贡献仍大，企业短贷同比多增约70亿，而中长贷同比少增近1500亿。今年春节在2月初且早于去年，1月信贷集中增加后，也导致2月偏弱。2月非银金融机构贷款增加1221亿元，同比多增3000多亿。
三、M1回升，M2 回落。2月财政存款增加3242亿元，同比多增8500多亿，或与地方债提前发行但仍待投放有关。春节时间错位，节后现金重回存款，M0同比-2.4%，M1同比回升到2.0%，高于去年12月，2月财政存款增加叠加节后货币回笼，M2同比回落至8.0%。
四、稳杠杆而非加杠杆。当前口径社融存量增速从1月的10.4%回落到10.1%，我们测算若不含专项债社融存量增速从9.7%回落到9.2%，政府和社会总融资存量增速从10.8%回落到10.6%。综合来看，春节错位造成金融数据扰动，2月社融增速较1月放缓，但仍高于18年末水平。今年2月与春节假期有较大重合，信贷较多集中到1月，利率下行趋势也强化了1月信贷冲量的效果，从而2月信贷偏弱。去年春节较晚，如果要完全排除春节的扰动，还需结合一季度全部数据判断。《政府工作报告》强调既要不搞“大水漫灌”，又要灵活运用货币政策工具，缓解实体融资问题，说明本轮经济政策在宽信用的同时也在避免过度依赖举债和货币超发， 我们认为，未来经济进入稳杠杆阶段，但稳杠杆并不是加杠杆，社融仍是缓慢企稳趋势，未来社融增速既不会大幅回升、也不会大幅跳水。
